21世纪经济报道特约记者庞华玮

“抽干了全市场95%其他股票的流动性，扎堆炒作5%的AI硬件。”一位机构投资人在两融余额首破3万亿时评价。

6月23日，A股杠杆资金站上了历史新高——30009.71亿元。从2.9万亿元到3万亿元，只用了6个交易日。

当下的两融余额，比2015年峰值2.27万亿元高出32%，但2.83%的流通市值占比、10.25%的交易额占比，则均远低于2015年极值时。

站上3万亿元的两融余额，是“合理新常态”还是“风险前夜”？杠杆狂欢还能走多远？

3万亿的新坐标

Wind数据显示，今年以来，两融余额由年初的25406.82亿元增至30009.71亿元，增加4602.89亿元，增幅18.12%。

近期，两融余额加速增长。6月15日至23日之间的6个交易日两融余额累计增加1275亿元。

6月15日，两融余额28979亿元；6月16日，29248亿元；6月17日，29528亿元；6月18日，29655亿元；6月22日，29950亿元；6月23日，30009亿元。

从2.9万亿到3万亿，只用了6个交易日。

在2015年，两融余额冲到2.27万亿的峰值。但当时A股总市值不到50万亿元，两融余额占流通市值比例达到4.27%，这一数值最高峰出现在2015年7月3日，达到4.73%。

而这一次3万亿的两融余额，占A股流通市值比例仅为2.83%。两融交易额占A股成交额的10.25%，而2015年峰值时期这一数据超过20%——2015年2月10日曾达到22.23%。

两融余额绝对值创了新高，相对A股成交额比例却比十年前温和许多。

对此，格上基金研究员蒋睿判断：“真正的危险信号不是两融余额的绝对数值，而是两融余额占A股流通市值比例是否突破警戒线。当前这一比例仅2.83%，远低于2015年高点4%以上。更重要的是，杠杆资金几乎全部集中在硬科技板块，其他行业的杠杆规模不仅没增加，反而在缩减。因此，3万亿并非‘杠杆盛宴’的顶峰，而是市值增长匹配杠杆的合理新常态。”

资深投行人士王骥跃也持相同观点：“3万亿确实处于历史高位，风险肯定有。但风险要看参照系——当前两融占成交额的比重还算合理，只是略微偏高；如果看两融占流通总市值的比例，离危险线还远得很。”

科技主战场极致拥挤

3万亿元杠杆资金，不是均匀撒向市场的。

从近期融资资金流向的具体行业分布来看，呈现明显的结构性分化特征。6月以来，申万31个一级行业中有15个行业获融资净买入，包括电子513亿元、通信274亿元、机械设备107亿元、有色金属104亿元、基础化工88亿元。尤其集中在申万二级行业中的通信设备（282亿元）、半导体（234亿元）、元件（117亿元）。

蒋睿提供的数据显示，融资资金呈现高度集中于TMT板块的特征，其中电子行业融资余额较年初增加62.0%。

总体来看，6月以来，电子、通信行业的融资资金净买入远超其他行业，融资净买入额近800亿元。而包括医药生物、汽车、非银金融、传媒、计算机在内的16个行业则呈现融资资金净偿还。

杠杆资金的方向很清晰——科技是主战场，资源品是辅线。

个股层面，中际旭创成为本轮杠杆资金最集中的猎物。6月22日单日融资净买入15.64亿元居首；6月23日继续净买入10.44亿元。6个交易日累计融资净买入额高达68.91亿元。截至6月23日，中际旭创融资融券余额合计465.32亿元。

6月以来，融资净买入额最高的个股包括：中际旭创（110亿元）、新易盛（52亿元）、兆易创新（33亿元）、宁德时代（24亿元）、亨通光电（23亿元）等。

截至6月23日，融资余额最高的个股前五名分别为：中际旭创（464亿元）、中国平安（384亿元）、新易盛（260亿元）、寒武纪（260亿元）、东方财富（247亿元）。

杠杆资金在科技股上极致的集中度，引发了市场对结构性风险的普遍担忧。

“3万亿元创历史新高，必须警惕。”前海开源基金首席经济学家杨德龙向记者表达了他的担忧，“更棘手的是，融资盘几乎全压在科技股上。一旦科技板块剧烈回调，很可能触发连锁平仓，引发局部踩踏——这对投资者和市场都是极大的风险。”

一位私募机构负责人的判断更为直接：“本轮AI投机狂潮已进入新高潮，上周融资净流入超900亿元，钟摆已经摆到了极限。”

他进一步指出，A股AI硬件的投机热度突破历史所有周期极值，“抽干了全市场95%其他股票的流动性，只为扎堆炒作那5%的AI硬件——炒的不过是短期涨价和通胀逻辑。”

他甚至警告：“风险已经极高，部分个股隐含90%以上的潜在跌幅。一旦短期回调20%将有可能触发负反馈。”

王骥跃的态度则没那么悲观。“科技股近期涨得多，回撤风险肯定有，对杠杆资金的冲击也不会小，但只要不是连续跌停，正常到不了平仓位。”

他向记者分析道，一方面，很多科技股的质押率已经很低了，平仓的安全垫比市场想象的要厚；另一方面，不少资金是通过质押其他底仓股票来投科技股的，就算科技股大跌，被质押的底仓股票没跌，也不会触发平仓。“风险有，但没有想象的那么大。”

蒋睿也认为，即便科技板块剧烈回调，连锁平仓风险也可控。年初融资保证金比例已上调至100%，限制了新增杠杆；当前平均维持担保比例约280%，远超130%平仓线，安全垫充裕。“除非连续极端下跌，否则连锁平仓很难触发。”

杠杆狂欢还能走多远？

3万亿之后，还能走多远？

王骥跃预计，两融余额短期内仍将维持高位。

“现在融资成本不高，券商也在力推这块业务。”但他提醒投资者，“最大的风险点不在市场本身，而在于券商调整质押率——一旦质押率收紧，杠杆资金的压力会迅速放大。”

蒋睿则预计，两融余额短期维持高位，但增速将放缓。AI主线未结束，增量资金仍有空间，但100%保证金比例限制了杠杆，叠加美联储政策和地缘风险，“高位震荡是大概率，再加速很难。”

对于普通投资者，蒋睿明确建议：不要“顺势加杠杆”，而应采取“适度参与+严格风控”的策略。具体而言，融资仓位控制在总仓位的20%—30%以内，避免重押单一行业或个股，优先选择基本面扎实、业绩能够支撑估值的科技龙头。

“赚认知范围内的钱，别赚杠杆的钱。”蒋睿提示关注三个“危险信号”指标：估值是否突破历史泡沫峰值、成交额排名前5%的个股占比是否接近50%的历史阈值、估值分化系数是否达到历史最高水平。

杨德龙指出，“2015年两融余额最高的时候才2.3万亿，现在是3万亿，远超十年前的水平，这个数字本身就值得警惕。”

他特别提醒投资者重温巴菲特的那句话——“加了杠杆，时间就不是你的朋友，而是你的敌人了。”他指出经历过十年前去杠杆的投资者对此应有深刻体会。

杨德龙给出了保守的建议：普通投资者尽量别碰融资交易，因为一旦市场转向，杠杆会把亏损成倍放大。

上述私募机构负责人则建议，普通投资者应减持A股、分散配置全球ETF并坚持定投；专业机构则应逆势布局，寻找那些出清接近尾声、估值已跌至极低、下一轮可能高成长的优质资产。