21世纪经济报道记者 凌晨

10月21日，中国西电（601179.SH）交出了一份利润增长明显提速的三季报。

前三季度，公司实现营业收入187.91亿元，同比增长10.80%；归母净利润11.54亿元，同比增长22.95%。其中，第三季度单季归母净利润达到4.66亿元，同比增长36.88%，扣非净利润同比增长42.52%。

但资本市场此前给出的反馈，却与这份增长成绩形成了鲜明反差。

2026年初，国家电网“十五五”期间4万亿元固定资产投资计划，叠加全球AI算力发展带来的电力设备需求，推动电网设备板块受到资金追捧。作为特高压装备龙头，中国西电股价快速上涨，市值一度突破千亿元。

然而，到了9月30日，中国西电收盘价回落至11.61元，总市值595.11亿元，较千亿元关口缩水超过400亿元。

一边是利润增长提速，一边是市值大幅回落，中国西电为何没能守住千亿关口？

千亿估值提前兑现，利润增长为何仍不够？

中国西电今年的资本市场故事，始于一轮电网设备投资热潮。

1月，国家电网公布“十五五”期间约4万亿元的固定资产投资计划，较“十四五”时期明显增加。特高压输电、配电网升级和智能电网建设成为市场关注的重点。

中国西电迅速成为二级市场资金追逐的对象。1月底，该公司股价一度达到15.94元，总市值突破800亿元大关。此后股价继续走高，3月6日，中国西电股价报收19.3元，涨幅达6.57%，市值为989.3亿元。

3月9日，中国西电报收20.17元，总市值触及1034亿元，创下历史新高，中国西电首次进入千亿市值队列。

然而，市场热情并未一直持续。三季报披露次日，10月22日早盘，中国西电股价仍徘徊在11-12元之间，总市值进一步回落至577亿元左右。

事实上，中国西电并非没有交出增长成绩。

今年上半年，公司归母净利润同比增长15.03%；第三季度单季增速进一步提高至36.88%。公司披露，产品销售规模增加以及高毛利产品收入占比提升，是业绩增长的重要原因。

但从前三季度累计表现来看，22.95%的利润增速与此前快速抬升的估值之间，仍然存在需要通过后续业绩消化的空间。

资本市场的定价逻辑也正在发生变化。

在行情启动初期，投资者交易的往往是未来电网投资规模扩大、特高压建设提速带来的业绩预期；而当股价已经提前反映这些利好，市场便需要更加具体的利润增长来验证此前的乐观判断。

因此，中国西电的市值回落，并不必然意味着行业景气结束，也不能简单理解为公司经营恶化。更合理的一种解释是，前期估值抬升过快之后，市场开始重新衡量企业实际的盈利增长能力。

前三季度赚11.54亿元，现金为何净流出25亿元？

如果说估值回落反映了市场对增长预期的重新判断，那么中国西电最新的现金流数据，则提供了观察其经营质量的另一个切口。

2026年前三季度，中国西电归母净利润达到11.54亿元，同比增长22.95%，利润总额达到17.21亿元，同比增长30.97%。

与此同时，公司经营活动产生的现金流量净额为-25.52亿元，同比下降559.72%。

也就是说，该公司账面盈利超过11亿元，但经营活动现金流却出现了超过25亿元的净流出。两者之间形成了明显反差。

对此，中国西电解释称，主要原因是公司为保障中小企业合法权益和供应链稳定，向供应商购买商品、接受劳务支付的现金同比增加。

这一变化需要结合电力装备制造业的经营特点理解。特高压设备通常涉及大额订单、定制化生产和较长的交付周期。从中标到设备制造、现场交付、验收及回款，企业需要在多个环节投入资金。

因此，经营现金流为负不能直接等同于企业盈利质量下降，更不能据此断言公司存在回款风险。

但对于资本市场而言，现金流依然是衡量增长可持续性的重要指标。持续扩张的企业不仅需要创造利润，还需要维持足够的现金周转能力。

值得关注的是，中国西电前三季度扣非净利润达到11.83亿元，同比增长28.15%，高于同期归母净利润，说明公司利润增长并非主要依靠非经常性收益。

这为盈利改善提供了一定支撑。

但接下来，随着订单逐步交付、收入确认和客户回款，公司能否改善经营现金流，将成为检验这轮增长质量的重要观察指标。

4万亿元投资在前，特高压龙头还缺什么？

中国西电不缺少订单，也并不缺少行业增长机会。

2025年12月，中国西电接连披露两份产品中标公告，包括下属4家子公司中标南方电网藏东南至粤港澳大湾区特高压直流输电工程相关设备采购，中标金额约10.05亿元。

此外，下属14家子公司中标国家电网相关采购项目，涉及变压器、组合电器、隔离开关等产品，中标金额约14.47亿元。

不过，该公司在公告中均提示，相关项目当时尚未签署正式商务合同，具体交付安排和业绩影响仍存在不确定性。

在国内电网投资扩张的背景下，这些订单为中国西电未来收入增长提供了支撑。

但问题在于，4万亿元电网投资并不全部对应特高压设备采购，更不能直接等同于中国西电能够获得的市场份额。

即便成功中标，企业最终能够实现多少利润，还取决于产品结构、合同执行和成本控制。

值得一提的是，就在三季报发布前，该公司还经历了一次管理层调整。

10月1日，中国西电公告，朱琦琦因工作原因辞去董事、总经理及董事会战略委员会委员职务，离任后不再担任公司及控股子公司任何职务。

接任者雷明出生于1984年11月，拥有西安交通大学电气工程专业工程硕士学位，曾任中国西电开关事业部总经理、山东电工电气集团副总经理等职务。

对于新管理层而言，摆在面前的任务不仅是继续争取特高压订单，还包括改善海外业务盈利能力、提高高毛利产品占比，以及推动利润增长向经营现金流改善转化。

回到资本市场，中国西电的千亿市值回落，或许恰恰反映出电网设备行业正在经历的一种估值变化：当行业投资预期已经被充分交易，投资者便会重新审视企业实际创造利润的能力。

从交易4万亿元投资预期，到检验11.54亿元净利润的增长质量，中国西电需要证明的，已经不仅是自己能在电网建设中获得多少订单，更是这些订单最终能够创造多少利润、带来多少现金。

这或许才是决定其未来能否重新站上千亿市值的关键。