在中国电商SaaS ERP市场，聚水潭以24.4%的市占率稳居行业第一。然而其资本之路却并不顺遂。
日前聚水潭第四次向港交所递交招股书，再次向资本市场发起冲刺。这距其2023年6月首次递表，已过去了近两年时间。
回溯至2020年，聚水潭顺利完成融资后，估值一路飙升至60亿元。在此期间，阿米巴、红杉、高盛、中金等众多知名投资机构纷纷伸出橄榄枝，在公司发展的不同关键阶段注入资金。截至本次IPO前，这些投资机构合计持股比例约为47.21%。
21世纪经济报道记者深入了解发现，聚水潭与投资方签订了对赌协议。若聚水潭在2025年底前未能成功上市，或将触发高达31.44亿元优先股的赎回条款。该条款一旦触发，聚水潭将面临严峻的现金流考验。
SaaS ERP市占率第一
从财务表现看，聚水潭近几年收入持续增长。
2022~2024年，公司总收入分别为5.23亿元、6.97亿元和9.1亿元，复合年增长率达31.9%。
其中，核心的SaaS业务收入从2022年的4.98亿元增长至2024年的8.78亿元，占总收入比重始终保持在95%以上。
收入增长的同时，聚水潭也经历了从亏损到盈利的转折。2022年公司净亏损5.07亿元，主要源于研发投入和销售扩张；2023年亏损收窄至4.9亿元，2024年终于实现净利润0.11亿元。
招股书显示，聚水潭构建了覆盖全国的客户网络，由约2200人组成，涵盖销售人员、实施工程师和售后服务团队。
根据灼识咨询的资料，按2024年的相关收入计，聚水潭是中国最大的电商SaaS ERP提供商，占据24.4%的市场份额，超过其他五大参与者的总和。按2024年相关收入计，聚水潭是中国第二大电商SaaS提供商，占据7.1%的市场份额。
对赌协议压顶
虽然近年来财务表现持续改善，但坎坷的上市之路，让聚水潭仍面临对赌协议中约定的上市期限压力。
回顾公司创业历程，公司创始人骆海东在1995年获得上海大学理论电工专业硕士学位后，曾就职于晟讯科技和嘉兴麦包包，积累了较多ERP行业经验。
2014年1月，他与老同事贺兴建共同创立聚水潭，初期团队仅9人。
2015年，公司推出SaaS ERP企业版，涉足电商SaaS领域。
为筹备上市，聚水潭在2021年进行了重组。公司在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司，成为集团的控股公司，并通过一系列股权调整和架构优化，形成了以开曼公司为核心，下辖香港TrueValueLimited等中间控股公司，最终控制上海聚水潭等境内运营实体的架构。
重组过程中，原有股东的股权通过换股方式转入开曼公司，其中创始人团队通过BlackTea Limited等实体持有约52.79%的股份，阿米巴、红杉等机构持股约47.21%。
2023年、2024年，聚水潭多次冲击港股IPO，但均面临业绩亏损的压力。
与此同时，公司对赌的“达摩克利斯之剑”高悬。
记者注意到，聚水潭与现有股东订立股东协议，即对赌协议，明确了优先认购权、共同销售权、反摊薄权、股份回购权及清算权等股东权利。
2025年5月20日，公司与股东重新签订了协议，再次约定了投资者的知情权、优先认购权、清算权、登记权及赎回权。
根据协议，港交所退回或拒绝其IPO申请、公司撤回IPO、在IPO失效后六个月内不向港交所续期、或未能于2025年12月31日之前在联交所完成上市，投资者的赎回权则自动恢复。
截至2024年年末，公司可转换可赎回优先股为31.44亿元。
换言之，若聚水潭未能在年底前成功上市，或将面临现有股东赎回带来的较大资金压力。
“尽管公司目前账上现金充裕（10.85亿元），但优先股赎回风险仍可能动摇投资者信心。因此，此次IPO不仅是融资需求，更是维系资本信任的关键一役。”有TMT领域的分析师对记者表示。
多项风险犹存
除了对赌压力之外，在IPO背后，聚水潭还面临着诸多挑战和风险。
首先，公司的技术迭代与客户需求适配压力始终存在。电商行业技术发展日新月异，新电商平台（如新兴直播电商平台）、商业模式（如社交电商）和营销渠道不断涌现，商家需求从单一订单管理向智能化决策、全渠道营销等方向升级。
2022~2024年，聚水潭研发开支分别达2.34亿元、2.34亿元和2.4亿元，占收入比例分别为44.8%、33.6%和26.4%。虽然研发的绝对值未曾滑落，但占收入的比重逐年下降。若未来研发效率不及预期，可能导致产品竞争力下降。
公司高度依赖单一第三方IaaS云服务提供商，2024年该供应商占采购总额的50.3%，为最大供应商。若该供应商出现服务中断、价格上调或数据安全问题，可能对公司平台的可用性、成本结构和客户信任度产生连锁反应。
公司还面临着竞争加剧与市场份额侵蚀的风险。尽管聚水潭在中国电商SaaS ERP市场占有率领先，但行业第二名以11.8%的份额紧追，且传统ERP厂商（如用友、金蝶等）加速向SaaS转型，可能凭借原有客户基础和品牌优势分流客户。与此同时，电商平台自研ERP产品（如阿里系）虽目前以互补为主，但未来不排除转向竞争，加剧市场争夺。
上述分析师表示，在电商SaaS行业高速发展的背景下，聚水潭需以技术为矛、资本为盾，在激烈竞争中巩固护城河。其长期价值不仅取决于短期IPO结果，更在于能否持续创新，成为电商数字化生态中不可替代的基础设施服务商。
而此次上市，除了对赌协议压力外，也是聚水潭化解上述风险的契机。招股书显示，其本次IPO募资拟用于强化研发能力、加强销售及营销能力、战略投资以及一般公司用途。
