21世纪经济报道记者张伟泽香港报道

今年以来，港股市场迎来了久违的强势表现，恒生指数从1月初的19000点关口上涨近30%至最高点24771点。随着市场不断修复，恒生指数也到了关键的阻力位，市场投资者开始出现分歧。究竟港股后市发展如何？后续上涨需要哪些催化剂？当下节点，投资者应该如何抉择？21世纪经济报道邀请到了著名经济学家洪灏，和我们分享他的看法。

“港股目前处于关键阻力位，市场讲故事群情激昂的阶段已经过去了，市场进一步的上涨需要等待预期的兑现，包括经济里头一些症结怎么样去解决，房地产周期是否可以如期的回暖？很明显，市场上涨的趋势已经形成了。我觉得今年港股还会出现新高。” 洪灏在专访中对21世纪经济报道记者表示。

不过洪灏也表示，目前并非是最佳的买入点。他指出，目前恒生指数已经超过24000点，很多公司的股价翻了好几倍，可能面临一些回调的压力。对于未能参与这次上涨的投资者而言，港股市场每年至少有两波行情，可以等待参下一次机会。同时，对于这些投资者而言，他们的目光也可以转向例如贵金属等其他投资机会。

在今年港股的上涨浪潮中，“北水”在其中占据主导地位。根据汇丰研报统计，今年以来，“北水”净流入超3700亿港元创历史高，超过50%的净流入资金走向AI相关板块。而在这其中，外资的长线资金似乎在本轮的行情中略显暗淡。据兴业证券统计，当前外资持有港股规模处于2021年以来的中等水平，对港股的持仓占比则处于历史低位。截至2月26日，国际中介持股市值为16.30万亿港元，占港股流通市值的比重为45.65%，处于2021年以来11.1%的较低分位数水平。

外资的长线资金何时能够重回港股？洪灏指出，长线基金的投资风格较为稳健，投资周期一般为3年至5年，而目前港股市场波动较大，影响长线资金的持有体验。不过，洪灏认为，在美国的投资逻辑发生根本性变化的前提下，外资长线资金需要寻求美国以外的投资机会，中国是全世界最主要的市场之一，相信外资长线资金已经开始重新关注中国市场的投资机会。

而针对近期市场对于中国股市深度回调的担忧，洪灏指出，目前无论从信贷的条件还是市场的估值，都无法与2015年时的暴跌类比。

洪灏进一步解释称，2015年时，整个市场的估值是70多倍甚至80多倍，一些小盘股的估值甚至达到200-300倍。而目前虽然科技股在短时间内上涨到较高的水平，但目前科技股的市盈率仍处于相对合理区间。同时，2015年时股市泡沫形成的其中一个条件是信贷的急剧扩张。而观察2025年1-2月的宏观数据，政府的债务发行以及个人家庭的短期和中长期的贷款没有明显的增幅。 

AI相关投资标的集中于港股

《21世纪》：从年初以来，AI的出现改变了整个中国资本市场的叙事。那你觉得未来港股对于港股而言，它有什么样的催化剂能够支撑这波行情继续向上？

洪灏：大的科技公司，而且是有强劲的盈利和现金流的公司其实都在香港上市，比如腾讯、阿里、美团、小米等，我们叫科技“八仙”。所以最好的AI的投资机会是在香港。内地有很多概念股，但我们也知道很多概念股是没有盈利，或者说盈利特别少，还处于讲故事的阶段。所以我觉得从这个角度来看，其实港股可能会有更好的标的物。

《21世纪》：那你觉得港股的这一波涨势到现在为止是否受挫或者停滞，而迎来一波回调呢？

洪灏：港股现在已经到了一个关键阻力位。我们去年11月份预测今年行情是以23000-24000左右为目标点位，所以现在到了24000之后，上涨显得乏力。因为市场没有新的催化剂，讲故事的阶段已经过去了，现在就要预期兑现，包括经济里头一些症结怎么样去解决，房地产周期是否可以如期回暖？后续市场需要经济兑现了这些期待，涨势才可以继续延续。今年上涨的趋势已经形成了，只是我们没想到这么快。

其实已经在2022年10月底的时候，港股就进入了一个非常大级别的周期拐点。但是这个拐点是到我们回顾的过程才发现的。同时港股的底部在不断抬升，并且向上的趋势已经形成了。我觉得现在虽然我们到了一个关键的阻力位，在等待预期的兑现，但是接下来港股应该还会出现新高。

投资者可以留意下一次行情

《21世纪》：那就像你所说的，这个年初的涨幅是太快太急，以至于可能很多投资者没有预料到，处于一个空仓状态，对于这些投资者，你觉得什么时候入市会是更合适呢？

洪灏：我觉得现在肯定不是最佳的买点，恒生指数现在超过24000点，很多公司都翻了好几倍了。我理解很多空仓的投资者觉得没有参与感，但是大家要记住，每年都有至少有两波行情，并不是每一波你都要参与。

在整个世界的地缘政治格局发生了根本性变化的时候，我们的眼光要宽，并非只有香港的股票市场存在投资机会，像是贵金属等其他标的也是不错的选择。

《21世纪》：其实港股这一波的涨幅跟之前“924”的上涨还是有所不同，这次涨幅是集中于这个科技股。什么时候港股的涨幅能够从科技股扩大到其他领域呢？

洪灏：去年我们一直觉得科技股有机会， 本身因为港股的科技板块非常便宜。比如阿里市盈率刨去每年产生的现金流只有个位数，其他大型科技股也有类似情况。那么万事俱备只欠东风，DeepSeek这个东风一来，科技股就开始大幅上涨了。

对于其他板块出现的机会，可以关注消费股和医疗保健股。消费股方面，今年以来推出了很多消费扶持政策，市场对此也比较关注。而医疗保健股在过去几年中被大幅抛售，但实际上这些创新药的研发公司，有很多发展机会，而且这些公司的估值并不算高。

长线基金正在寻找美国以外的投资机会

《21世纪》：虽然现在这个市场的叙事是东升西落，但是很明显现在主要还是南向资金进入港股。对于中长线的外资而言，他们在寻找一个什么样的机会？

洪灏：中国资产在外资的配置中占比相对还是偏低的，外资并不是不想买，而是有很多原因，比如过去几年在港股市场遇到了亏损，或是美国的合规问题等等。

另外一个原因就是中国的市场波动，外资大型基金投资风格比较稳健，他们希望可以长期持有股票赚钱。但我相信他们都在重新评估投资中国，尤其是在美国的投资逻辑已经发生了根本的变化的背景下。

去年，尽管许多人认为美国股市已经涨幅过大，但由于美国的赤字率保持在约7%，一些人仍对美国经济持乐观态度。这种高赤字水平通常在战争或疫情时期才出现，但即使在疫情后多年，赤字仍未减少。美国政府的高支出推动了经济和市场需求旺盛，股市持续上涨，这就是我们说的美国优越主义的来源。然而，这种政府印钱的方式，经济的繁荣现在被认为是“金钱幻觉”，通过扩张性财政政策带来的短期效应。今年情况可能会逆转，因为美国计划缩减财政赤字到美国GDP的3%以内，这可能要把美国几百万公务员砍掉一半，所以市场投资的逻辑也在转变。

过去，由于美国的扩张性财政政策，投资者普遍看好美股。然而，美国政府花钱的方式改变了，并且随着美股估值超过2000年互联网泡沫时期的水平，大家买不下手了。这些都促使基金寻找美国以外的投资机会。比如CTA对冲基金的仓位数据显示，他们在做多欧洲股市、做空美股仓位度的差异已经到了已有数据的最大差额。这表明长线基金正在寻找其他市场的机会。

中国作为全球主要市场之一，尽管趋势变化需要时间，这个并不是说短期就能兑现，大家不要说立刻就进入市场购买，但长期来看可能会提供更多机会。这一变化可以被视为“东升西降”或者说“东涨西跌”。在这个周期的拐点，投资者应考虑探索美国以外的市场机会。

市场现状不应与15年泡沫类比

《21世纪》：前两天美银发布了一篇研报，把现在的市场状况类比2015年的崩盘前夕。你觉得市场有可能出现深度回调吗?

洪灏：2015年的时候，整个市场的估值是70倍，甚至80倍，那些小盘股的估值200倍、300倍。一个泡沫的形成，它有几个关键因素。首先是有一个好的故事去讲，这个故事吸引大家注意力，大家都想分一杯羹。第二个条件是出现信贷的猛增，这样散户才有能力参与。但是现在没有看到信贷的猛增，1月份和2月份的信贷符合预期，里面有很大一部分是政府的债务发行，个人家庭的短期和中长期的贷款没有明显增幅，信贷急剧扩张的这个条件是不成立的。所以现在无论是估值、信贷条件，还是整个市场的全面反应来看，都无法跟2015年的泡沫相比。

当然美银的报告可能是在提示风险，因为毕竟这一波涨得这么急。的确一些科技股的涨幅比较高，但相对于美股七巨头而言，港股估值并不算太高，所以很难做这样的类比。

但是的确我们到了一个非常关键的技术性阻力位。一般来说，从交易层面而言，回调一下再上涨，反而会更健康一点。

《21世纪》：从现在三月份财报密集发布，到可能到下一个宏观经济指标的出现，中间是还有一段空窗期。你觉得在这段时间内，投资者应该关注什么样的信号？

洪灏：我觉得大家可以先歇一下。观察到以往很多年，大幅的调整都发生在四月份。所以我觉得这是一个真空期，赚到钱的朋友可以趁机先休息一下。

（实习生梁秋梦沈昕琪对本文亦有贡献）

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