专访工银国际首席经济学家程实:人民币如何成为“一带一路”投融资的“锚货币”?

21世纪经济报道 21财经APP 郑青亭
2022-07-11

21世纪经济报道记者郑青亭北京报道 美国频频挥舞的经济制裁大棒,不仅令伊朗和俄罗斯狠下心来加快“去美元”步伐,也让昔日的铁杆盟友沙特考虑用人民币结算向中国出口的部分石油。石油美元地位的缩减是否将令国际货币体系发生深刻变革?在新的形势下,人民币国际化又面临哪些机遇和挑战?

近日,工银国际首席经济学家程实在接受21世纪经济报道专访时表示,人民币计价在大宗商品领域相较于美元尚处于较低水平。一方面,美元作为大宗商品计价货币在全球多种货币中处于绝对主导地位,而且这一趋势仍将延续。另一方面,SWIFT系统(即“环球银行金融电信协会”结算系统)地位稳固,推进人民币计价结算则需要根据实际情况展开双边谈判。

但同时,程实指出,人民币对石油计价、结算正在迎来重大机遇。“大宗商品计价结算作为人民币国际化的新引擎,其核心在于构建‘石油-货币’体系。”他说,“综合评价,沙特和俄罗斯将是石油人民币的重要推动极,人民币国际化有望借力于由点及面的大宗商品结算、计价实现跨越式发展。”

“一带一路”倡议又为人民币国际化提供了怎样的机遇?对此,程实表示,在国际环境动荡及疫情冲击下,根植于逐步完善的汇率形成机制与稳健的经济基本面,人民币的内生稳定性逐渐凸显,为其发展为“一带一路”国家投融资的“锚货币”奠定了基础,未来人民币投融资载体功能有望进一步提升。

在他看来,基于“一带一路”倡议,吸引沿线优质企业在中国开展人民币投融资业务,一方面能帮助“一带一路”经济体解决企业融资难、汇率波动性大等问题,另一方面将显著提升人民币在国际金融市场作为投融资载体的地位,令人民币国际化行稳致远。

人民币在域内贸易中占据主导地位

《21世纪》:2020年,东盟超过欧盟历史性成为我国第一大货物贸易伙伴,2022年1月1日,区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)生效实施。中国对外贸易结构的变化对人民币扩大使用范围会有何影响?

程实:中国对外贸易结构迈向多元化发展,不仅与欧盟、美国、日本、韩国等传统贸易伙伴合作稳固,而且积极寻求与东盟、非洲、俄罗斯等新兴市场间的合作,进一步促进中国对外贸易的均衡发展。随着中国与RCEP成员、“一带一路”沿线国家的贸易不断深化,以区域内多边贸易合作为基石,中国与贸易伙伴之间的金融合作持续增进,人民币的使用范围进一步拓宽。自新冠疫情暴发之后,中国经济基本面韧性强、人民币币值稳定,以及人民币使用机制完善等优势进一步凸显,增加了区域贸易间的人民币需求。此外,中国作为世界第二大经济体,相比于东盟等新兴市场国家,中国经济总量大且在全球价值链的地位较高,经济实力与分工优势也为人民币在区域贸易中的主导地位提供了有力支撑。

根据《2021年人民币国际化报告》,中国央行已与印尼、马来西亚、泰国、新加坡、老挝等五国央行签署了双边本币互换协议,与老挝央行签署了本币合作协议。同时,在马来西亚、泰国、新加坡、菲律宾等四国建立了人民币清算安排,人民币跨境支付系统(CIPS)及中资银行在东盟十国实现了全覆盖,人民币对新元、泰铢、马来西亚林吉特、柬埔寨瑞尔均都实现了直接交易。受惠于人民币使用的配套设施不断完善,以及与RCEP成员之间多层次、宽领域的货币金融合作框架,人民币在RCEP覆盖区域内的使用程度显著提升。2020年,中国与东盟间人民币跨境收付金额合计为4.15万亿元,同比增长72.2%,占同期人民币跨境收付总额的14.6%,较2019年提高2.4个百分点。其中人民币直接投资迅速增长,跨境收付金额超过4200亿元,同比增长70.8%;货物贸易人民币结算稳步增长,跨境收付金额共计7400亿元以上,同比增长20.2%。

日元国际化历程给人民币的启示

《21世纪》:1997年亚洲金融危机后,日本着力加强亚洲区域货币合作,推行日元在进出口贸易中的结算。但在亚洲区内的贸易中,日元一直没有成为日本出口商的主要计价货币。日元国际化可以提供哪些经验和教训?

程实:首先,推进人民币国际化进程需要耐心和努力并行。人民币国际化本质上是收益和风险权衡下的市场选择,在人民币国际化进程中,既要避免“冒进”、“求全”、“高调”、“跟风”,综合考虑成本,打消他国疑虑,也要把握重要的窗口机遇期,在原有“锚货币”因为信用机制和经济前景遭遇挑战的情况下,积极响应全球寻找计价和储备替代货币的现实需求,避免出现人民币结算与计价、储备相背离的跛足局面。日本在推进日元国际化过程中,缺乏对于现实情况的审慎判断,忽略了当时东南亚国家货币大多数盯住美元,选择美元交易可以避免汇兑损益,但若选择日元进行结算,则需要承受日元兑美元汇率波动带来的风险。在这样的背景下,急于推进日元国际化必将受阻。

其次,扩大人民币需求范围需要以贸易结构多元化为支撑。中国作为贸易大国,跨境贸易一直是人民币国际化进程的主导动力。随着RCEP、“一带一路”推动区域内贸易日益活跃,将会衍生出更多的人民币跨境支付结算场景,同时也为境内金融机构创造更多的人民币产品与服务提供了广阔平台。日本企业对于美国市场依赖程度高,单一的贸易结构削弱了日本对外贸话语权,美国可以通过出口限额、加征关税、设定最低价等方式给日本外贸企业施加压力、挤压利润空间,导致日元相比于美元在对外贸易结算中一直处于劣势地位。

最后,有效推进人民币国际化需要以实体经济发展为基础。目前,中国的经济实力位于世界前列,在全球经济系统中的重要性与日俱增,2021年占全球GDP总量超过18%,稳居世界第二大经济体;货物贸易进出口总额占比超越美国达到13%,货物贸易规模位居世界第一。与此同时,人民币作为主要跨境贸易结算货币和全球储备货币的地位正不断提升,成为第三大SDR篮子货币、全球第四大支付货币和第五大国际储备货币。以经济基础为支撑,以货币地位为保障,两者相辅相成,将助力推进人民币国际化行稳致远。避免重复1990年代日元国际化中过度投资海外房地产、金融资产的错误路径,防范因资产泡沫而导致本币国际化水平的骤升骤降。

人民币如何成为“一带一路”投融资的“锚货币”?

《21世纪》:“一带一路”倡议的提出为人民币国际化提供了怎样的新机遇?中方倡导成立的金砖银行、丝路基金、亚投行等多边机构可以发挥怎样的潜力?

程实:从投融资需求来看,“一带一路”沿线国家拥有大量优质的企业标的,但金融市场发展不充分、不平衡也产生了潜在的投融资缺口。首先,中国拥有资金、设备和技术上的比较优势,而沿线国家具备市场潜力、资源禀赋和劳动力成本优势,两方面需求高度契合,有利于形成稳定的利益纽带关系,营造出良好的人民币投资环境。其次,中国内地和香港三大交易所发展更加成熟,金融市场加速开放提供了多元化的投融资渠道。再者,伴随着人民币在“一带一路”沿线结算功能的渐次提升,以及中国在“一带一路”区域治理中发挥重要作用,人民币展现出的内生稳定性将为其进一步发展为“一带一路”投融资的“锚货币”奠定基础。因此,基于“一带一路”倡议,吸引沿线优质企业在中国开展人民币投融资业务,一方面能帮助“一带一路”经济体解决企业融资难、汇率波动性大等问题,另一方面将显著提升人民币在国际金融市场作为投融资载体的地位,令人民币国际化行稳致远。

从政策导向来看,基础设施建设的辐射作用和金融服务的引领作用,将与金砖银行、丝路基金、亚投行的资金支持形成共振,助力实现“一带一路”沿线国家的长期发展。金砖银行、亚投行和丝路基金都是重点投资基础设施领域的多边国际金融机构,旨在向“一带一路”沿线国家以及其他面临基础设施瓶颈的发展中国家进行投资。“一带一路”沿线国家以发展中国家为主,既存在经济疲弱、基建落后的困局,又富含人口、资源的红利。投资这一区域,虽短期利润相对有限,但长期机遇沛然可期。基于这一现实,结合中国在“一带一路”倡议中秉持“亲诚惠容”的方针,借助金砖银行、亚投行和丝路基金对于发展中国家的资金援助,围绕基建项目,帮助这些国家发展交通、运输、通讯、电力等基础设施,在帮助当地实现经济增长的同时,也将它们和中国连接起来,互联互通推进区域经济一体化,助力推动人民币国际化的发展进程。

人民币在“一带一路”沿线投融资功能相对滞后

《21世纪》:你提到,虽然人民币在“一带一路”沿线的结算功能稳步提升,但投融资功能仍相对滞后。背后的原因是什么?在新的国际经贸形势下,人民币投融资载体功能能否进一步提升?

程实:截至2020年末,中国已与22个“一带一路”沿线国家签署了双边本币互换协议,在8个“一带一路”沿线国家建立了人民币清算机制安排,人民币跨境支付系统覆盖1000多家来自“一带一路”沿线国家的机构。2020年,中国与“一带一路”沿线国家办理人民币跨境收付金额超过4.53万亿元,占同期人民币跨境收付总额的16%。但相比于人民币结算功能,其投融资功能发展仍相对滞后。“一带一路”沿线人民币使用仍以结算为主,投融资产品占比较低,其原因主要是“一带一路”沿线国家政治经济环境相对复杂,其自身也非国际货币的发行主体,对美元、欧元等货币尚存在较强的使用惯性。

在国际环境动荡及疫情冲击下,根植于逐步完善的汇率形成机制与稳健的经济基本面,人民币的内生稳定性逐渐凸显,为其发展为“一带一路”国家投融资的“锚货币”奠定了基础,未来人民币投融资载体功能有望进一步提升:

首先,人民币的有效汇率相对大部分新兴市场经济体更为稳定,人民币对于“一带一路”经济体货币的“锚”属性渐次显现。若“一带一路”企业采用人民币开展投融资业务,稳定的人民币币值有望降低投资者需要承担的汇兑风险,并吸引更多来自中国及全球的优质资本填补现存的投融资缺口。

其次,相比“一带一路”国家的证券交易所,中国内地和香港三大交易所发展更加成熟,其上市公司数量、上市公司规模及成交量均远高于“一带一路”国家交易所平均值。随着“一带一路”沿线国家的上市需求增加,将催生以人民币计价的证券市场发展红利,而香港拥有全球国际金融中心地位、全球最大离岸人民币市场、成熟完善的香港交易所和国际投资者群,恰能为此提供潜在的多元化投融资渠道。依托港交所筹建以人民币计价和交易的证券交易平台,不仅能实质推进国家战略的高质量发展,也有利于显著提升人民币在国际金融市场上投融资载体的地位。

最后,借助机遇推动境内外投资者提高以人民币计价的资产和负债规模,在此基础上对冲人民币利率以及汇率风险的需求也会内生增加,人民币金融产品类型也会自然得到丰富。

大宗商品计价结算成为人民币国际化新引擎

《21世纪》:近年来,中国一直希望推动“一带一路”建设参与国对矿石、稀缺有色金属、石油等大宗商品进行人民币计价结算,逐步提高人民币结算比例。这方面的工作取得了哪些积极进展?目前有哪些机遇和挑战?

程实:根据央行《2021人民币国际化报告》,2020年大宗商品贸易领域人民币跨境收付较快增长。全年原油、铁矿石、铜、大豆等大宗商品贸易跨境人民币收付金额为2525.66亿元,同比增长16.4%;铁矿石贸易人民币计价结算的示范效应初步显现,相继与全球三大铁矿石供应商实现人民币跨境结算。

从挑战来看,尽管人民币计价在大宗商品领域取得进展,但整体而言相较于美元尚处于较低水平。一方面,美元作为大宗商品计价货币在全球多种货币中处于绝对主导地位,而且这一趋势仍将延续。目前,有七成以上种类的大宗商品以美元计价,若按照实际交易量来测算,美元在全球大宗商品市场中计价份额可能超过90%。另一方面,SWIFT系统(即“环球银行金融电信协会”结算系统)地位稳固,支付信息大多需要经过SWIFT系统,推进人民币计价结算则需要根据实际情况展开双边谈判。虽然许多国家就建立自主可控的跨境支付渠道进行了积极尝试,例如,俄罗斯推出2014年推出SPFS,中国2015年推出CIPS,欧盟推出INSTEX,但与SWIFT的处理规模远不可同日而语。

从机遇来看,一方面,发挥人民币对石油计价结算的核心作用。大宗商品计价结算作为人民币国际化的新引擎,其核心在于构建“石油-货币”体系,而石油人民币的破局策略蕴含于货币流出和回流的“双支柱”之中:从货币流出渠道来看,全球出口份额较大且中国进口占比较高的国家是理想的破局对象,其他对华石油出口大国是推广人民币贸易使用的示范对象,以其他OPEC成员为主体的重要产油国则是长期的争取对象;从货币回流渠道来看,贸易回流和金融回流涉及双边贸易平衡度、储备多元化需求等要素,同时具备贸易和金融回流潜在条件的国家有望成为石油人民币布局的“棋眼”。综合评价,沙特和俄罗斯将是石油人民币的重要推动极,人民币国际化有望借力于由点及面的大宗商品结算、计价实现跨越式发展。另一方面,把握中国金融高水平对外开放的推动作用。全球经济正在经历滞胀风险实质化、货币供给外生化以及新一轮贸易保护主义抬头的三重变奏,全球宏观环境的波动性与封闭性进一步的加大,而中国金融保持高水平对外开放却是逆势而上。随着以香港为桥梁的互联互通机制不断完善,债券通“南向通”、理财通、ETF纳入互联互通,互换通等渐次推出,为人民币国际化创造了更多渠道,也顺应了全球构建多种货币国际贸易秩序的新趋势。此外,数字货币作为一个新位面的竞争者,将带来全球货币的大洗牌,数字人民币在未来新型跨境支付体系中的作用值得期待,人民币国际化有望加速。

强美元周期下,新兴市场增加人民币需求

《21世纪》:目前,大多数发展中国家存量债务仍以美元债务为主,在美联储加快加息步伐之后,这些国家是否会对人民币资金有更大需求?

程实:随着美国货币紧缩政策加速落地,发展中国家货币贬值下行,发展中国家面临资本外流压力;同时,由于欧美货币政策转向,全球利率中枢上行,无疑会进一步增加发展中国家政府的偿债压力。IMF在最新的全球经济展望中提到,在发达国家货币政策正常化和地缘政治紧张局势加剧过程中,新兴市场国家的债务风险需要额外警惕。例如,土耳其、乌克兰、阿根廷、马来西亚、南非等新兴市场国家的外债占GDP比重早已超过70%以上,而且外债速度扩张在疫情后进一步加快。不仅如此,在地缘动荡、疫情反复与逆全球化形势的复合冲击下,发展中国家经济复苏放缓、通胀中枢上行,进一步削弱了发展中国家获取外汇的能力。

一方面,在强美元周期背景下,美国与发展中国家的利益摩擦升温,经济周期普遍滞后的发展中国家需降低对美元的过度依赖,削弱美联储货币政策的负向外溢作用,进而为人民币成为区域中心货币提供了空间。另一方面,纵览全球局势,经济周期分化与多元化涨潮相互交织,由于中国与发展中国家彼此经济周期相近,并且中国经济基本面良好、韧性十足,能够为沿线国家提供持续、可靠的资金支持,帮助沿线国家改善基础设施和产业结构,也将进一步提升沿线国家对于人民币资本的需求,助力稳定区域经济实现共同发展。

香港有望成为数字人民币国际化发展前沿

《21世纪》:你曾经提到,人民币在现有国际货币体系内的地位和作用与经济基本面不对称,在数字货币新维度有破局的更大希望。能否具体谈谈数字人民币的发展前景?

程实:IMF实证研究表明,强大的货币使用惯性是美元始终维持全球储备货币地位的重要原因。而科技进步将成为快速挣脱惯性的力量,央行数字货币在跨境支付和券款对付领域具有传统法币无法比拟的优势,料将成为重要破局者。央行数字货币是中央银行的数字形式负债,相较商业银行存款体系中的货币,天然降低了结算的信用风险和流动性风险敞口,能够有效解决传统金融系统中券款对付以及跨境支付的痛点。因此,数字人民币有望凭借先发优势弯道超车,推动人民币国际化的跨越式发展。

不仅如此,香港作为中国最大的离岸人民币市场,可以成为数字人民币国际化发展前沿。建议先从香港入手,加快推进数字人民币在港的跨境支付试点。同时,由于香港正在同步研究数码港元,数字人民币可与数码港元联动实现技术上的挂钩,在积累实践经验后逐步向外延伸,推动与其他国家和地区的对接。

此外,纵观全球央行数字货币的最新进展,中国人民银行不仅与其他国家央行率先展开了央行数字货币课题研究,积极参与央行数字货币的国际规则制定,还与香港金管局、泰国央行和阿联酋央行共同发起多边央行数字货币桥研究项目。展望未来,多边央行数字货币桥或将成为国际数字货币体系的一种重要形态,而人民币有望依托于此占据国际货币新格局的先发优势。