评论丨债市调整已近尾声,年内交易行情仍然可期

21世纪经济报道 特约评论员吴金铎
2022-11-23

上周中国债市经历了一次剧烈调整,各品种、各评级和各期限债券价格大幅下降,引发以债券为主要资产和底层资产的债基和银行理财净值回撤,导致债券市场交易踩踏,债券型基金和银行理财集中赎回。如何看待这次调整?

首先,从各类债券收益率波动幅度来看,本次债市调整过程中,债券久期越短,收益率上行幅度越大,即短久期品种调整的幅度远远大于长久期品种。

与此同时,根据发行公告,11月1日至11月18日期间,共有209只债券取消发行,有8只债券推迟发行,取消和推迟发行涉及发行规模共925.76亿元,远远高于10月全月推迟和取消发行总规模。从11月取消发行和推迟发行的债券来看,大部分都是地方国企和民企发行的债券。债券一级市场发行取消或者推迟,债券二级市场调整,是短期因素导致的还是长期问题?

笔者认为本次债市调整或是短期因素所致。首先,从今年9月底开始,债市的利空因素明显增多,但这些因素落地,到基本面实质改善还有一个过程,也存在不确定性。9月以来部分债券机构投资者已经开始逐渐降低仓位,降低杠杆,缩短久期等,着手应对债市的利空因素。本次债市“踩踏”更多集中在中短久期债券。一方面市场隔夜资金利率大幅上行,中短久期债券价格大幅下跌,这导致中短久期债券型基金,和以中短久期债券为底仓的银行理财产品净值,出现较大幅度回撤,进一步引发了基金和理财产品持有人的集中赎回,螺旋式负反馈导致债券市场流动性短期急剧收缩。市场短端利率大幅超预期,资金利率攀升很快传导到中短久期各类型债券收益率,这是本次债券市场中短久期券种收益率大幅上行的直接原因。

其次,11月中旬央行OMO操作低于市场预期,加剧了市场对利率的担忧。11月15日MLF到期1万亿元,当天公开市场操作央行开展8500亿元中期借贷便利(MLF)操作和1720亿元7天逆回购操作。尽管央行明确表示“11月以来人民银行已通过抵押补充贷款(PSL)、科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3200亿元,中长期流动性投放总量已高于本月MLF到期量”。但对于三季度央行货币政策执行报告中提到的担忧通胀上行,市场仍然对流动性收紧进而利率再度上行存在顾虑。多重因素演绎导致当周债市“踩踏”。但11月18日,隔夜资金利率大幅下行至1.3%左右,当天债券收益率整体下行,部分机构迅速从“踩踏”转变为“踏空”。本周隔夜资金利率进一步大幅下行至1%以下,央行呵护市场流动性意图明确,债市剧烈调整暂告一段落。与此同时,银行理财和债基集中赎回也大幅好转,债市的剧烈调整也收尾。

再次,年初以来,公募基金开放式债券型基金表现明显好于同期股票型和混合型,债基和银行理财对投资者仍然具有相对吸引力。截至2022年9月,公募开放式债券型基金9月净值5.19万亿元,较年初上升17.88%,较8月上升2.4%。但9月股票型公募基金开放式基金,和混合型公募基金开放式基金净值,较年初分别下降3.98%和14.5%,表现明显弱于公募基金开放式债券型基金。

中长期看,市场和机构对债券市场的基本面、流动性和投资者预期应该保持足够清醒,需提前做好策略备案和风控方案。

首先,流动性方面,三季度央行货币政策执行报告中指出:“下一阶段,中国人民银行将加大稳健货币政策实施力度,搞好跨周期调节,兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”。在后疫情时代,中长期来看利率水平将逐渐均值回归。在央行兼顾内外均衡的诉求下,市场对政策利率向市场利率靠拢的预期应予以纠偏。资金利率不可能永远处于极低水平。

其次,国家近期出台了系列针对房地产的政策组合。包括阶段性放宽部分城市首套房贷利率下限,下调首套住房公积金贷款利率,以及对居民换购住房个人所得税退税等。此外,11月11日,央行、银保监会联合发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》(“金融十六条”),加大房地产企业并购的贷款或发债融资支持,支持房地产行业调整期平稳过渡。

再次,国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施,科学精准做好防控工作的通知》,公布进一步优化防控工作的二十条措施。权益市场景气度提升压制了债券市场情绪,股债跷跷板效应显著外溢。

此外,地产调控“一揽子”支持政策,或进一步助推市场对经济复苏斜率陡峭化的预期。如银行间交易商协会加大了对民企,尤其是地产民企发债的支持;三部门支持保函置换预售资金等力度空前;11月21日央行召开全国性商业银行信贷工作座谈会,央行将向商业银行提供2000亿元免息再贷款,支持商业银行提供配套资金用于支持“保交楼”。

以上措施对债券市场而言是利空因素,当前国内债市多空因素交织。总体上债市未出现重大信用违约事件,债市无近忧有远虑。机构应密切关注各种利空因素的落地情况、资金面变化情况以及市场风险偏好,控制好仓位和杠杆。个人投资者应当树立正确的理财观念,风险和收益永远并存。总体上,由于疫情因素、海外美联储加息或放缓、国内逆周期调控和跨周期调控等政策支持等,年内债券市场交易型机会仍然可期。