周天芸（中山大学国际金融学院教授、高级金融研究院研究员）

7月10日，证监会发文称，为切实回应投资者关切，维护市场稳定运行，经充分评估当前市场情况，证监会依法批准中证金融公司暂停转融券业务的申请，自2024年7月11日起实施。存量转融券合约可以展期，但不得晚于9月30日了结。同时，批准证券交易所将融券保证金比例由不得低于80%上调至100%，私募证券投资基金参与融券的保证金比例由不得低于100%上调至120%，自2024年7月22日起实施。

融资融券是资本市场重要的基础性制度之一，对平抑非理性波动，促进多空平衡与价格发现，吸引中长期资金入市具有积极作用。融券业务是持有股票的机构，包括基金公司、上市公司大股东、投资公司等，把股票通过证券公司借给投机者卖出，由于融券业务只限于券商，因此融券规模有限，而转融券则扩大融券业务的规模，使证券公司通过证券金融公司这个平台向基金、社保基金等机构投资者融券，再将券供融资融券客户融券卖空。转融券扩大融资融券标的券源，融券做空机会增加。

我国2013年2月28日正式启动的转融券试点，在三个方面深刻地影响证券市场。一是转融券业务试点加速投资者结构分化，机构投资者在市场中的力量变得日益强大。二是转融券加速投资者投资理念的转变。当转融券出现赚钱效应，做空思维会颠覆A股市场根深蒂固的多头思维，从而倒逼投资者转变投资理念。三是转融券会带来转融券标的证券的价值回归，长远来看，会引发股价结构的调整。个股做空机制的建立是意义深远的一步，随着转融券股票标的数量和融券对象的扩大，必然加速A股股价结构的调整，部分创业板、中小板中的高估值小盘股，股价面临较大调整压力。

我国建立转融通制度，一方面为融资融券业务提供必要的资金和证券来源；另一方面也为监管部门掌握业务开展情况，加强日常监管，及时采取逆周期调节措施提供手段。2023年8月以来，证监会根据市场情况和投资者关切，采取一系列加强融券和转融券业务监管的举措，包括限制战略投资者配售股份出借，上调融券保证金比例，降低转融券市场化约定申报证券划转效率，暂停新增转融券规模等；同步要求证券公司加强对客户交易行为的管理，持续加大对利用融券交易实施不当套利等违法违规行为的监管执法力度。截至2024年6月底，融券、转融券规模累计下降64%、75%。融券规模占A股流通市值约0.05%，每日融券卖出额占A股成交额的比例由0.7%下降至0.2%，对市场的影响明显减弱，为暂停转融券业务创造了条件。

面对当前市场的持续调整，投资者信心有所不足，通过暂停转融券有利于提振投资人的信心，稳定市场的走势。虽然当前市场调整不能完全归咎于转融券做空的存在，但暂停转融券业务表明监管层呵护股市的态度，市场短期有望反弹。从交易层面，会降低整个市场做空的动能，有助于降低A股市场的短期波动，提高市场的稳定性，有助于引导投资者进行长期价值投资。此次调整对存量业务分别明确依法展期和新老划断安排，有助于防范业务风险，维护市场稳健有序运行。

此次转融券业务暂停、强化融券逆周期调节是对新“国九条”的进一步贯彻与落实，体现监管层规范各类交易行为，提升制度公平性，一方面回应投资者对融券与转融券的关切，有助于稳定市场参与者预期，加大对利用融券交易实施不当套利等违法违规行为的监管执法力度。另一方面，适当制约机构在信息、工具运用方面的优势，切实保护中小投资者合法权益，维护公开公平公正的市场秩序。

但值得注意的是，此次证监会的调整只是暂停转融券业务的申请，是应对当前证券市场持续调整的逆周期操作，对于市场的影响可能也是短期的。从长期维护证券市场的健康发展考量，还需强调基础性制度建设的重要性，坚持不懈地加强市场基础制度建设，从根本上维护制度公平性和提升市场内在稳定性，坚持问题导向和目标导向，保持监管制度的透明度、稳定性、可预期性，稳妥推进，对不当套利等违法违规行为从严打击，增强市场内在稳定性，保障市场稳定运行，切实维护投资者利益。